La struttura del capitale: il metodo del reddito operativo per ottimizzare le fonti di finanziamento

Qual è la composizione ottimale di debito e di capitale netto per un’impresa? L’utilizzo del debito e di fonti di finanziamento comportano un incremento del livello di rischiosità sia per i soggetti investitori a titolo di prestito sia per i soggetti investitori a titolo di capitale, in termini di volatilità degli utili. Quindi, l’utilizzo di una quantità maggiore di debito può risultare in un aumento di valore per alcune imprese ed una diminuzione per le altre; inoltre, per la stesa impresa, il debito può arrecare benefici fino ad un certo punto e distruggere valore oltre di esso.

Come determinare la composizione ottimale di debito e di capitale netto? In questa guida, cerchiamo di illustrare tutti i metodi e strumenti giusti per reperire la struttura finanziaria ottimale.

Metodo del reddito operativo: considerazioni iniziali

Il metodo del reddito operativo rappresenta l’approccio più semplice in assoluto ed uno dei più intuitivi per determinare l’ammontare di prestito a cui un’impresa può ricorrere. Come punto di partenza si utilizza un livello di probabilità di insolvenza massimo accettabile da parte dell’impresa e, sulla base della distribuzione del reddito operativo e dei flussi di cassa, si stima il livello di indebitamento che l’impresa può sostenere senza superare il livello di probabilità di insolvenza scelto. Quindi, in pratica, si deve partire necessariamente dal livello del reddito operativo e dei flussi di cassa dell’impresa, in modo tale da valutare quanto debito essa può permettersi sulla base dei flussi di cassa.

Metodo del reddito operativo: iter procedurale

Le fasi che costituiscono questo metodo di reddito operativo sono di seguito ascrivibili:

  1. Valutazione della capacità da parte della stessa impresa di generare il reddito operativo sulla base delle condizioni attuali e della sua performance passata. L’obiettivo è ottenere una distribuzione del reddito operativo atteso, con diverse probabilità in corrispondenza dei vari livelli di reddito,
  2. Per ciascun livello di debito, si stimano i pagamenti di interessi e la quota di capitale che devono essere effettuati nel corso del tempo,
  3. Data la distribuzione di probabilità del reddito operativo e dei pagamenti connessi al livello di debito, si stima la probabilità che l’impresa non sia in grado di onorarli,
  4. Si sancisce una probabilità massima di insolvenza: quanto più prudente è il management dell’impresa, tanto più bassa sarà tale probabilità,
  5. Si confronta la probabilità di insolvenza stimata in corrispondenza di ciascun livello di debito con la probabilità massima che l’impresa + disposta a tollerare. Se la probabilità di insolvenza è superiore a quella massima accettabile, l’impresa sceglierà un livello inferiore di debito e, viceversa, fino ad identificare il livello di debito corrispondente alla probabilità massima di insolvenza che l’impresa ritiene accettabile.

Metodo del Reddito operativo: limiti del metodo

Sebbene il metodo del reddito operativo sia semplice ed intuitivo, presenta degli inconvenienti: in primis, la stima di una distribuzione del reddito operativo non è così semplicistica come sembra, soprattutto per le imprese che operano in comparti variabili e volatili. Il reddito operativo delle imprese può variare molto di anno in anno, a seconda del successo o dell’insuccesso di singoli prodotti.

In secondo luogo, anche quanto si riesce a stimare una distribuzione, questa può non risultare una distribuzione normale e le variazioni annuali del reddito operativo possono non riflettere appieno il rischio di performance negative consecutive. In terzo luogo, questo metodo risulta in una politica di indebitamento estremamente prudente, in quanto parte dal presupposto che i pagamenti del debito debbano essere effettuati attingendo al reddito operativo dell’impresa e che l’impresa non abbia accesso ai mercati finanziari o a saldi di cassa preesistenti. Il management, preferendo evitare il minimo rischio di insolvenza, potrebbe scegliere di non ricorrere al debito.

Versioni più “evolute” del metodo del reddito operativo

Il metodo oggetto di approfondimento e di discussione è nella sua esposizione piuttosto semplicistica, in quanto di basa su dati contabili storici e sull’ipotesi che il reddito operativo abbia una distribuzione normale. Si può, nelle sulle più moderne versioni, rendere questo metodo più complesso e sofisticato, apportiamo le seguenti modifiche:

  • Si possono espletare simulazioni probabilistiche del reddito operativo futuro, in modo tale da incorporare anche le aspettative future relative alla performance dell’impresa,
  • Si possono considerare i costi indiretti di fallimento che possono generarsi se il reddito operativo scende al di sotto di un certo livello,
  • Si può computare il valore attuale dei benefici fiscali derivanti dai pagamenti degli interessi sul debito, in corrispondenza di ciascun livello di performance attesa e, confrontare tali benefici con il costo atteso del fallimento.

Metodo del reddito operativo: esempio applicativo

Procediamo ad illustrare un esempio di utile applicazione pragmatica per analizzare se una data società o impresa debba emettere o meno un nuovo livello di debito (5 milioni di euro):

  • Si derivi una distribuzione di probabilità del reddito operativo atteso a partire dagli utili realizzati in passato (dati storici), la variazione media del reddito operativo su base annua deve essere stimata,
  • Si stimino i pagamenti di interessi e la quota di capitale su una proposta di emissione obbligazionaria di 5 miliardi di euro, supponendo che al debito sarà assegnato un rating BBB
  • Calcolo Oneri finanziari: Interessi passivi + Fondo di ammortamento = 525 milioni di euro; gli impegni finanziari complessivi associati al debito possono essere computati sommando i 525 euro agli interessi passivi sul debito in essere ed alle spese per leasing operativi.
  • Calcolo Oneri finanziari complessivi in caso di emissione del debito addizionale di 5 milioni di euro: Interessi sul debito in essere + Spese per leasing operativi + Pagamenti associati al debito addizionale di 5 milioni di euro = 1.747 milioni di euro.

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